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第五 星星之火何以燎原（第2页）

因此，为了留住客户，抢占市场份额，评级公司往往会“睁一只眼闭一只眼”

。

不仅单笔贷款的质量情况无法弄清，很多时候，甚至连打包资产池里有哪些具体的资产都无法弄清。

譬如，有的资产抵押证券对应的基础资产中，本身还有其他种类的证券化产品。

而这些证券化产品中又含有其他证券化产品，打包再打包，层层嵌套，投资者已经很难穿透到资产的底层。

资产里有啥都搞不清楚，至于这些东西是咋定价的那就更没谱了。

美联储前主席格林斯潘在一次讲话中曾经这样说：“虽然我有相当深厚的数学背景，但是一些用于构造担保债务凭证的复杂衍生工具还是让我感到非常困惑，我不明白他们在实务中如何计算不同层级担保债权凭证的收益。

要知道，我有两百个博士做顾问，如果连我都弄不明白，那么很难想象世界上的其他人是怎么弄明白这些产品的。”

事实上，不止格林斯潘，就是销售这些产品的公司CEO们也弄不明白。

不过这不重要，能卖出去赚钱就行。

当次级抵押贷款违约率上升时，投资者不知道自己手中持有的资产有多大比例是与次级贷款有关，这种不确定性造成了市场恐慌。

投资者纷纷抛售手中的资产支持证券，拒绝购买新发行的商业票据，大幅提高回购协议的折扣率，导致金融市场顿时陷入流动性危机。

“流动性”

这个词，在前面的章节出现过，凯恩斯的“流动性陷阱”

还记得吗？近几年更是成为一个高频词汇。

那么，什么是流动性呢？中国人民银行货币分析小组将这个词定义为某种资产转换为支付清偿手段的难易程度，比如现金不用转换为别的资产就可直接用于购买，因此一般认为现金是“流动性”

最强的资产。

与此对应，房产的流动性就很差，因为你要将房子变成现金显然不是立马就能做到的，从挂牌出售、寻找买家、讨价还价到最后完税交付恐怕没有3个月以上很难完成。

影子银行体系的高杠杆是建立在金融市场充裕流动性的基础上。

同时，其债务的期限和资产的期限是不匹配的。

投资银行一般通过发行期限为3～9个月的资产支持商业票据融资乃至隔夜拆借获得资金，但是其购买的资产期限均在几年、十几年（房贷大多都是10年以上），能够维持这种“借短买长”

模式的条件是可以不断滚动借债。

以华尔街第二大投资银行摩根士丹利[20]为例，截至2006年11月30日，其年度资产负债表上总负债为1.09万亿美元，其中流动负债（短期）约占60%。

该公司的流动资产（短期）与流动负债之比为50%（短期资产金额仅是短期负债的一半，其余50%的短期负债都用来买长期资产了），资产和负债的期限严重错配（其他三家投行更严重）。

一旦短期货币市场出现流动性短缺，投资银行难以获得新的资金，即无法将自己的负债转化为银行负债。

为了偿付上期发行的债务（想想“大富豪”

游戏里的B），投资银行将不得不通过抛售到期日更长的资产来获得资金。

如果只是一个两个这么做没有问题，如果变成集体抛售资产而没有“接盘侠”

的话，那么资产价格就会暴跌，你打5折出售，隔壁的立马打3折，还有更狠的打1折。

资产价格的暴跌会加重投资银行的债务（净值下降，乃至为负值，又想到了B），进而引发新一轮的资产抛售“狂潮”

，如此恶性循环下去，直到整个市场流动性枯竭，只有卖家没有买家。

尽管在房价下跌初期，仅有次级抵押贷款借款者出现违约。