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第五 我们的货币你们的问题（第1页）

第五节　我们的货币，你们的问题

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我们不妨将传统的“不可能三角”

比作是一个等边三角形，即资本流动、汇率制度和货币政策独立性三者是同一个量级。

如果选择资本自由流动，汇率浮动则可以有效隔离外部冲击，保证实现独立货币政策。

例如，当出现资本流入时，货币汇率升值（本币需求增加），相当于本币“涨价”

了，从而抑制了投资者对该货币的需求，因此不会发生持续的资本流入，中央银行不必为了维持固定汇率而被动吞吐货币，有条件维持与其他国家不同的利率政策，即体现了货币政策的独立性。

在2008年金融危机之前，“不可能三角”

的等边情况大体是符合实际经济情况的（图8-2）。

但是，危机之后，主要发达经济体（美国、日本、欧盟）实行了一轮又一轮的量化宽松政策，前面介绍过这些货币并没有流入本国的实体经济，而是进入国际金融市场投机套利，全球跨境资本流动规模非常大，且流动方向经常发生剧烈变动，这就使得资本流动这个角的分量超过了另外两个角，等边三角形变成不等边三角形。

自由浮动的汇率无法抑制大规模资金进出，汇率出现类似股票那样“追涨杀跌”

的特征，汇率贬值引发资本的持续流出并进而导致汇率进一步贬值，形成一种了螺旋式的下跌。

在类似亚洲金融危机这样的极端情况下，即使是浮动汇率制也无法发生任何作用，汇率制度这个角消失，“不可能三角”

就变成“二元悖论”

——资本自由流动和货币政策独立二选其一。

图8-2　“不可能三角形”

的等边情况

关于“二元悖论”

在现实中最经典的体现莫过于美国经济学家金姆（Kim）对七国集团[28]的研究。

他的研究发现，即使在汇率完全自由浮动的七国集团范围内，在美国实施扩张性的货币政策后，对其他六国的产出也会产生正向的拉动作用。

从测算的数据来看，这一拉动作用相当于对美国经济拉动作用的14～12[29]。

在经济学里这被称为货币政策的溢出效应，用大白话说，就是货币政策的“传染”

。

但是，这一“传染”

是单向的，这六国的货币政策并不会影响美国[30]。

这说明，即使采取完全浮动汇率的发达国家也无法实现货币政策的独立，因为它们都是资本自由流动的国家。

而对于发展中国家则更甚。

美国经济学家爱德华兹（Edwards）对智利、哥伦比亚、墨西哥这三个实施自由浮动汇率制度的国家在2000～2008年间的货币政策进行了分析，结果显示自由浮动的汇率并没有给这些国家带来货币政策的独立性，美联储利率的变动同样会“传染”

到这三个国家[31]。

为什么浮动汇率制度无法像过去一样充当本国货币政策的“防火墙”

呢？金融危机以后，美国等主要货币国大量“印钞”

，巨额的资金急需找到投资品，而新型经济体无疑是最好的投资国。