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第九 中央银行需要关注资产价格吗（第1页）

第九节　中央银行需要关注资产价格吗

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既然每次危机都是由金融资产价格的暴跌引发，那么作为货币掌控者的中央银行是否应该把金融资产价格纳入自己的政策考虑呢？当资产价格出现泡沫的时候，中央银行应该采取紧缩的货币政策刺破泡沫吗？

对于这些问题，经济学界没有形成一致的看法。

从实践来看，在2008年金融危机以前，各国央行行长会关注股市动向，但是基本不用货币政策干预，对股市保持中立态度。

这方面最典型的就是美联储前主席格林斯潘。

在科技股泡沫的时候，格林斯潘在一次演讲中谈到股价的“非理性繁荣”

（后来诺贝尔经济学奖获得者席勒教授以此为书名，出版了一本经典著作）会造成经济的不平衡，并对长期经济发展有副作用。

这表明他本人确实关注了股票市场的价格。

华尔街甚至发明了一个专有名词“格林斯潘看跌期权”

，意指当金融市场发生重大危机，格林斯潘就会以下调联邦基金利率等货币宽松的方式来救市，从而导致投资者风险偏好不断上升。

是否真的如此？央行行长们是否真的将关注转化为切实的货币政策了呢？事后的各种研究表明当时的货币政策，特别是联邦基金利率并没有因为资产价格的变化而变化。

美联储只是在泡沫破裂影响到实体经济时才连续降低联邦基金利率。

也恰恰是在经济恢复后，美联储没有及时上调利率吹大了房地产泡沫，导致2008年出现次贷危机。

中央银行为什么没有动用货币政策去主动刺破泡沫？原因主要有三个：一是过去相当长一段时间，相比银行信贷市场，资本市场规模和品种有限，对实体经济影响并没有如今天这样显著。

此前，中央银行主要还是通过银行控制信贷的投放。

二是中央银行不是超能的，在获取信息上，不一定比私人机构和市场更有优势，中央银行很难准确辨别泡沫是否存在以及程度如何。

三是很多研究认为中央银行主动刺破泡沫的后果，可能比泡沫破裂对实体经济的伤害更严重。

然而，2008年的金融危机表明，随着金融脱媒，以及金融产品的多样化，金融资产价格的剧烈波动会对实体经济产生重大影响。

中央银行是否应该干预金融资产价格？又该如何干预？回答这些问题，先要了解货币政策是如何影响资产价格的。

根据货币主义理论，当中央银行实行扩张性货币政策时，公众就会发现他们手中持有更多的货币，因此会调整他们的资产组合，减少货币，购买更多的股票，从而使股票价格上升。

对于企业来说，扩大生产投资有两种方式：一种是投资新设企业，另一种则是在股票市场收购目标企业。

具体采取哪种方式则取决于新设企业的成本和股票市场价格。

当股票上涨超过新设企业的成本时候，企业就会通过增加投资建厂来扩大生产，这就是经济学里所说的“托宾Q理论”

。

股票价格的上升也可以使公众持有的财富上升，从而使消费上升。

无论是投资的扩张还是消费的增加，最终都会导致产出增加。

但是这些只是理论推导，实际情况并非完全如此，很多假设条件并不满足。

主流宏观经济学认为，物价并不会马上对货币的变化作出反应，即所谓物价的刚性。

比如，很多供货协议是事前签订的，合同不到期是不能变更价格的。

由于短期内商品价格变化近似一种刚性，所以未预期到的扩张性货币政策短期内并不会引起商品物价水平的改变，反而却会导致例如股票等资产价格较为迅速的反应（用经济学的术语来说就是资产价格的弹性远大于商品价格的弹性）。

从中期看，商品价格水平也会随货币扩张而变动，货币政策扩张引起商品价格水平和股票价格水平的同步上升。

然而，上面的推导也是建立在一些假设条件的基础上。

第一个条件是股票价格上升会通过托宾Q引起投资的增加，而投资需求的扩张又引起劳动力和原材料价格水平的上升；第二个条件是股价上涨的财富效应导致居民的消费支出增长。

也就是说商品价格并不是与资产价格完全独立的，也是会受到股票价格水平（无论股价对商品价格的冲击是正向还是反向的）的影响。

此外，多出的货币流入商品市场也会导致物价上涨。